Como hacer del dólar la moneda de Argentina

La clave para las reformas económicas de la Argentina ha sido su sistema monetario al estilo de un “Currency Board” o “Junta Monetaria”, el que fuera instituido el 1º de abril de 1991. Pero pese a que el tipo de cambio peso-dólar se ha mantenido fijo en la relación 1 a 1, han existido a menudo especulaciones respecto de que el Peso sería devaluado. Por lo tanto, aun existe una brecha entre la tasa de interés para los préstamos argentinos en pesos y aquellos efectuados en dólares. Durante el último año, dicha brecha en los préstamos a 30 días osciló entre los 50 y los 440 puntos básicos.

Para lograr que la unificación de la moneda Argentina con el dólar sea perfecta, el Presidente argentino Carlos Saúl Menem ha sugerido sustituir el peso por el dólar. Esta dolarización oficial eliminaría la brecha entre las tasas de interés en pesos y en dólares.

Las tasas de interés más bajas podrían adicionar algo así como dos puntos porcentuales a la tasa de crecimiento de Argentina y la volverían mucho menos variable. Incluso si, el compartir el “seigniorage”—aquello que un banco central gana emitiendo su propio dinero—con los Estados Unidos no pudiese ser negociado, el costo de perder el seigniorage del peso (del 2% al 25% del Producto Bruto Interno) sería mucho menor que las ganancias que se obtendrían al eliminar el riesgo monetario, reduciendo las tasas de interés, y estimulando un más alto desarrollo económico.

La dolarización es deseable. ¿Pero qué forma debería adoptar? El gobierno de Argentina se encuentra considerando por lo menos dos posibilidades: la dolarización unilateral, que puede ocurrir sin un tratado con los Estados Unidos, y un tratado limitado bajo el cual la Argentina pudiese recuperar parte del seigniorage que perdería con la dolarización y mediante el cual ganase acceso para los bancos de Argentina a la ventanilla de descuentos del Sistema de la Reserva Federal, como una fuente de liquidez.

Mi preferencia personal es por la dolarización unilateral, de manera temprana antes que diferirla para más adelante. La misma, bajaría las tasas de interés rápidamente y no requiere de la aprobación del gobierno de los Estados Unidos ni de la participación de la Reserva Federal.

La Argentina necesitaría cerca de $15 mil millones para sustituir la base monetaria en pesos por dólares, lo que implica negociar cada uno de los Pesos Argentinos por dólares. Este intercambio de monedas sería factible debido a que, como consecuencia de la Ley de Convertibilidad, las reservas líquidas del Banco Central se encuentran cercanas a los $24 mil millones.

La segunda posibilidad, un tratado limitado con los Estados Unidos que permitiese que los bancos de Argentina tuviesen acceso a la ventanilla de descuentos de la Reserva Federal, estaría lejos de lo ideal. Una razón es que, contrariamente a lo que creen la mayoría de los economistas, no es deseable tener un Banco Central como prestamista de ultima instancia. Los rescates más costosos de sistemas bancarios han ocurrido bajo Bancos Centrales. La Argentina, de hecho, detenta el record del rescate bancario más costoso en proporción con el tamaño de su economía: la crisis bancaria de 1980- 82 costó el 55% del PBI.

La Argentina tiene ya en funcionamiento un fondo de liquidez de $6,7 mil millones. La clave del fondo, establecido en diciembre de 1996, es lo que se denomina Operatoria Contingente de Rescate. Bajo este programa, el Banco Central de Argentina tiene la opción de vender ciertos activos domésticos por dólares a un grupo de bancos, sujeto a una cláusula de recompra. En el mes de octubre, 14 bancos internacionales participaban de esta operatoria. Los activos principales de la operatoria de rescate incluían $6,2 mil millones en bonos argentinos denominados en dólares estadounidenses y hasta $500 millones en hipotecas argentinas denominadas en dólares. En consecuencia, la operatoria puede proporcionar liquidez de emergencia, pero no es una solución de un prestamista de ultima instancia, la que por su naturaleza, también provee el gobierno con su facultad de generar inflación.

Combinadas con la amplia internacionalización del sistema bancario argentino (el cual vuelve a las oficinas centrales de los bancos internacionales, en efecto, prestamistas de ultima instancia para las sucursales locales) las actuales medidas para lograr liquidez en caso de emergencia, resultan adecuadas para un sistema dolarizado. Además, la dolarización no evita que el gobierno sea un prestamista de ultima instancia: las autoridades fiscales del gobierno pueden prestarle a los bancos directamente. El préstamo directo del gobierno tiende a ser más transparente que el efectuado por un banco central.

La dolarización oficial requeriría que la base monetaria en billetes y monedas de peso, más los depósitos en pesos de las instituciones financieras con el Banco Central, fuesen convertidos en activos en dólares. La dolarización puede comenzar inmediatamente y completarse en gran medida dentro de un plazo de 30 días. Un cronograma de 30 días es realista; otros países han efectuado reformas monetarias más complejas en menos tiempo.

El primer paso sería asegurarse que las reservas líquidas del Banco Central sean por lo menos iguales a la base monetaria. La Argentina cumple con este requisito. El segundo paso sería anunciar que de manera inmediata, el dólar reemplazará al Peso como unidad de cuenta; todos los salarios, precios, activos y obligaciones en pesos se convertirán en salarios, precios, activos, y obligaciones en dólares, a la tasa de cambio de un dólar por un peso. Debido a que la tasa de cambio es de 1 a 1, ningún período de transición será necesario. No se permitirá percibir ninguna comisión por convertir a los valores en pesos en sus equivalentes en dólares.

Los depósitos y los préstamos bancarios que contemplen una tasa de interés fija continuarían rigiéndose por la mismas hasta que expiren, a menos que el capital y el interés fuesen pagaderos en dólares. Las tasas de interés en dólares serían más bajas que las tasas en pesos momentos antes de la dolarización. Los deudores podrían beneficiarse de las tasas de interés más bajas si logran refinanciar sus deudas; caso contrario, no estarían peor de lo que se encontraban bajo el sistema de la Convertibilidad, debido a que, en términos de dólares, estarían pagando sumas equivalentes y a las mismas tasas de interés que pagaban en pesos.

La dolarización provocaría una cierta redistribución del ingreso: En general, los nuevos deudores de dólares pagarían menos y los prestamistas ganarían menos que ahora porque no podrían prestar en pesos. Pero los prestamistas gozarían de una cierta ventaja debido a que no existiría posibilidad alguna de una devaluación. El gobierno también substituiría inmediatamente los depósitos en pesos en el Banco Central por activos en dólares. En 1995, la Argentina dio ya un paso en esta dirección trasladando pagos de cuentas en pesos en el Banco Central a una cuenta en dólares en un banco en Nueva York. Esta medida simplemente completaría el proceso.

Los pesos billete y las monedas serían entonces retiradas de circulación; el grueso debería ser retirado preferiblemente durante el período de transición. Cuan rápido se puede lograr eso dependerá de cuan rápidamente el Banco Central pueda obtener billetes de dólar. Una vez que el retiro de los billetes de peso comience, los bancos no estarían autorizados a cobrar una comisión para substituirlos con los dólares. Finalmente el gobierno necesitaría reorganizar al Banco Central para que actuase solamente en la regulación de las instituciones financieras y en la recopilación de estadística financiera.

Algunos pueden pensar que la dolarización, de ser adoptada, debería serlo solo de forma temporal. Pero la experiencia histórica indica que la dolarización, del modo en que la he propuesto, debería ser permanente. Propongo continuar permitiendo a los Argentinos utilizar cualquier moneda, pero evitar que el gobierno emita nuevamente una propia. Para la Argentina, un país con una historia de hiperinflación, el dinero emitido por el gobierno ha sido casi siempre una maldición.

Traducido por Gabriel Gasave