La inflación siempre fue un fenómeno monetario, nunca transitorio

Cuando el Covid-19 azotó a los Estados Unidos en 2020, la Reserva Federal respondió con un vigoroso programa de adquisición de activos. Las compras de la Fed colocaron dinero fresco en manos de quienes habían vendido valores a la entidad. Esto dio lugar a la tasa de expansión sostenida de la oferta monetaria (M2) más rápida en tiempos de paz desde la fundación de la Fed en 1913, con un crecimiento máximo del M2 del 26,9% anual en febrero de 2021.

Al mismo tiempo que la Reserva Federal se encontraba inyectando dinero en la economía, las autoridades estadounidenses la estaban cerrando. Como consecuencia de los cierres, las cadenas de abastecimiento se vieron gravemente alteradas y la demanda de diversos bienes y servicios –especialmente los servicios– cayó en picada.

Con estos cambios, los precios bajaron brevemente y la actividad económica tardó algunos meses en repuntar. Pero cuando lo hizo, el ritmo de la expansión fue muy fuerte, impulsado por el enorme incremento de la oferta monetaria y del poder adquisitivo que había sido inyectado en la economía entre marzo y mayo de 2020. Los precios, sin embargo, tardaron más en responder, como suele ocurrir. En la primavera y principios del verano de 2021, la inyección del combustible económico debido a la oleada de dinero empezó a afectar a los precios, y el Índice de Precios de Consumidor (IPC) saltó del 1,7% anual en febrero de 2021 al 5,3% en junio.

Debido a que la economía seguía afectada por los cierres y la demanda continuaba distorsionada, alejándose de los servicios y orientándose hacia los bienes de consumo, la mayoría de los economistas, incluidos los de la Reserva Federal, intentaron explicar a la inflación argumentando que era «transitoria», es decir, producto de las distorsiones de la demanda global y de las continuas interrupciones en las cadenas de abastecimiento. Una vez que las distorsiones fueran resueltas, los precios volverían supuestamente a sus niveles previos a la pandemia. Esa conjetura y la palabra «transitorio» siguieron siendo populares hasta que Jay Powell, el presidente de la Reserva Federal, reconoció durante una audiencia ante el Congreso el 30 de noviembre de 2021 que esperaba que la alta inflación persistiera hasta mediados de 2022. Con ello, la narrativa del «equipo transitorio» fue modificada a fin de reflejar el hecho de que la palabra «transitorio» implicaba un marco temporal no especificado, y que la inflación simplemente duraría más de lo que se había aseverado en un principio.

Esto en cuento a la explicación por parte del «equipo transitorio» del repunte de la inflación estadounidense. ¿Qué pasa con la desinflación, que se inició en julio de 2022? El «equipo transitorio» sigue abrazando el embuste de que la marcha del nivel de precios está determinada por factores no monetarios. Afirma que la disminución del IPC ha sido el resultado de la recomposición de las cadenas de suministro, la disminución de los precios del petróleo, el colapso de los precios de los metales básicos, y una plétora de cambios en otros factores no monetarios. Los responsables de cubrir periodísticamente los temas atinentes a la Fed en los principales periódicos repiten una y otra vez estos argumentos. Basta con leer prácticamente todo lo que escriben Nick Timiraos en el Wall Street Journal, Jeanna Smialek en el New York Times y Colby Smith en el Financial Times. Tenga la seguridad de que estos reporteros evitan mencionar que los cambios en las tasas de inflación han sido provocados por cambios en la oferta del combustible de la economía: el dinero.

Dejando a un lado tales omisiones, ¿qué tiene que decir la teoría cuantitativa del dinero sobre la inflación? Basándonos en la autoridad de Milton Friedman, que célebremente dijo que «la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario«, o del distinguido profesor de Harvard, el difunto Gottfried von Haberler, que escribió en su influyente monografía de 1985 The Problem of Stagflation que «nunca ha habido una inflación o estanflación significativa -aumento de los precios, digamos, un 4% o más al año durante dos o más años- sin un crecimiento significativo del stock de dinero», podemos decir que las altas y bajas significativas del IPC se generan por las altas y bajas de la oferta monetaria.

Efectivamente, dada la magnitud del crecimiento excesivo del dinero en 2020-21 y la teoría cuantitativa del dinero, era posible calcular con bastante precisión –como lo hicimos– los incrementos de precios que probablemente se derivarían de los excesos de la Fed. De hecho, predijimos que el IPC aumentaría hasta el 9%, lo que resultó estar muy cerca del máximo del IPC del 9,1% registrado en junio de 2022.

¿Adónde fue a parar todo el dinero de la Reserva Federal y cómo, con retraso, acabó convirtiéndose en inflación? Bueno, el M2 aumentó un 35% entre marzo de 2020 y marzo de 2023. Aproximadamente 10 puntos porcentuales alimentaron el crecimiento económico real (2020-2023), cerca de 9 puntos porcentuales fueron absorbidos por el incremento de las tenencias de dinero, y el resto, unos 16 puntos porcentuales, acabaron nutriendo la inflación.

Hasta aquí las subas en la oferta de dinero y la inflación. ¿Y las bajas? El panorama de la oferta monetaria y la inflación ha cambiado dramáticamente en los últimos dieciocho meses. En lugar de hacer funcionar las imprentas a un ritmo excesivo como lo hizo en 2020-21, la Fed, desde abril de 2022, ha estado presidiendo una disminución casi sin precedentes en la cantidad de dinero, con el M2 contrayéndose en un 4,5% desde marzo de 2022 – algo no visto desde el período 1929-33. La causa principal de este descenso es la rápida eliminación por parte de la Fed de sus tenencias de valores, lo que a veces se denomina contracción cuantitativa. Como algo inevitable, la inflación, con cierto retraso, ha ido cayendo rápidamente. Ahora se sitúa en el 3,1% anual, y creemos que probablemente terminará este año por debajo de la meta de inflación de la Fed del 2%.

Con sus repetidas aseveraciones y falsas noticias sobre la inflación, el «equipo transitorio» ha fallado en pronosticar correctamente la causa de la inflación y ha engañado al público. Antes de que la Reserva Federal se precipite a dar otro paseo en la montaña rusa, debe percatarse de que la política monetaria no tiene que ver con las tasas de interés, sino con la tasa de crecimiento de la oferta monetaria. ¿Y cuál debería ser esa tasa? Bien, una tasa que permita a la Reserva Federal alcanzar su meta de inflación del 2% anual. La teoría cuantitativa del dinero, unida a las métricas estadounidenses pertinentes, dice que una tasa de crecimiento del M2 de alrededor del 6% anual debería ser suficiente.

Traducido por Gabriel Gasave