Las consecuencias del abuso del concepto de velocidad del dinero

Instituto Juan de Mariana

En mi último artículo reflexioné sobre los problemas que, desde un punto de vista teórico, planteaba el concepto de "velocidad del dinero" frente al de "demanda de dinero". La discusión dista de ser un asunto meramente académico y sin relevancia práctica, ya que de hecho es fuente de numeroso errores analíticos.

El más llamativo probablemente haya tenido lugar en el último año. Desde mediados de septiembre de 2008, la base monetaria de Estados Unidos empieza a aumentar de manera desproporcionada: sólo en tres meses, pasó de 873.000 millones de dólares a 1.671.000 millones. O, por decirlo de otra manera, en Estados Unidos la cantidad de dinero aumentó en un trimestre más que en toda su historia.

No fueron pocos los autores, dentro y fuera de la Escuela Austriaca, que echando mano de la rudimentaria ecuación cuantitativa del dinero predijeron que el país se abocaba a la hiperinflación. ¿Qué si no cabía esperar del hecho de que la cantidad de dinero se duplicara mientras que la cantidad de bienes incluso se redujera debido a la recesión?

Pero, para sorpresa de muchos, Estados Unidos no entró en hiperinflación, sino en deflación. Para una profesión económica que se enorgullece de haber elevado nuestra ciencia a la categoría de las naturales gracias a la adopción a machamartillo del positivismo, debería haber bastado este caso histórico para echar por la borda cualquier credibilidad de la ecuación cuantitativa. Pero como todo misticismo, la ecuación cuantitativa también cuenta con su cláusula de salvaguarda que le sirve para resguardar los muebles siempre que la realidad no encaje con el modelo: Estados Unidos se salvó de la hiperinflación porque, si bien la cantidad de dinero se disparó, la velocidad del mismo se desplomó aún en mayor medida. Así pues, cuando la velocidad vuelva a incrementarse, no sé sabe muy bien a causa de qué, tal vez sí nos enfrentemos a un proceso hiperinflacionario.

El problema de este tipo de razonamientos, como digo, es que por utilizar malos conceptos teóricos llegan a conclusiones que dejan bastante que desear y, sobre todo, que contribuyen a alejar el foco de atención de donde resulta realmente relevante. De hecho, basta que dejemos de pensar en términos de velocidad de dinero y pasemos a hacerlo en términos de demanda de dinero, para que comencemos a ver las cosas con mucha más claridad y lógica.

Tras la quiebra de Lehman Brothers, la incertidumbre sobre el sistema financiero se dispara y todos los agentes económicos, incluidos los bancos, incrementan su atesoramiento, esto es, aumentan su demanda de dinero. En el caso de los bancos, esto se traduce en que dejan de prestar sus fondos en el mercado interbancario y, en cambio, comienzan a depositarlos en el que es su banco: la Reserva Federal.

Como consecuencia de ello, entre el 15 de septiembre y el 29 de diciembre de 2008, los depósitos de los bancos privados en la Reserva Federal se incrementan desde apenas 8.000 millones de dólares a 784.000 millones.

Pues bien, se da la circunstancia de que la definición de base monetaria es "dinero en circulación + depósitos de los bancos en la Reserva Federal", por lo que el brutal incremento de la demanda de dinero se convierte, por efecto estadístico, en el descomunal aumento de la base monetaria que comentábamos antes.

Como explicamos en el anterior artículo, un incremento en la demanda de dinero provocará un aumento de su valor y, por tanto, una caída del precio de los bienes y servicios, esto es, justo la deflación que hemos vivido a partir de septiembre. Dado que los agentes económicos dejan de gastar y prestar su dinero, los empresarios tienen que vender más barata su mercancía y, si quiebran, enajenar al descuento sus activos.

Ésta es toda la explicación que requiere la misteriosa expansión de la base monetaria que ha provocado deflación y no hiperinflación para sorpresa de muchos cuantitativistas: en realidad no se trataba de un aumento de la oferta de dinero, sino de su demanda. Y es que la cantidad total de dinero no aumentó y, en cambio, sí se atesoraron grandes cantidades.

Se me podrá objetar que en el artículo anterior dejé claro que, siguiendo a Wicksell, la demanda de dinero no es más que la inversa de la velocidad del dinero y que, por tanto, el análisis neoclásico de que la velocidad monetaria se ha derrumbado al tiempo que aumentaba la base monetaria sigue siendo válido correctamente entendido.

Mucho me temo, sin embargo, que la mayoría de quienes recurren a ese análisis no saben de lo que hablan. Por ejemplo, Xavier Sala-i-Martin declara textualmente en la entrevista de Público que "la Fed se ha dedicado a imprimir dinero como loca", cuando eso es simplemente falso. La Reserva Federal no ha impreso prácticamente nada, sino que se ha limitado a actuar como receptora del dinero que los bancos sacaban del interbancario y le depositaban en sus cuentas.

Es más, la idea de que por un lado ha aumentado la oferta monetaria y, por otro, ha caído la velocidad (es decir, ha aumentado la demanda de dinero), como si ambos hechos se hubiesen producido independientemente, es un tanto esquizofrénica, porque en realidad ambos hechos son el mismo: los pasivos de la Fed han aumentado porque ha caído la velocidad del dinero. No se trata, pues, de que una providencial caída en la velocidad del dinero nos haya librado de la hiperinflación: básicamente porque sin esa caída en la velocidad del dinero (aumento en su demanda) nunca se habría producido ese asombroso incremento de la base monetaria.

Y por si fueran pocos todos estos defectos analíticos –que mezclan la inexactitud teórica con la propaganda económica–, su efecto más nocivo ha sido el de desviar el debate del punto en el que debería haberse centrado: qué ha hecho la Reserva Federal con el casi un billón de depósitos que ha recibido de la banca. Todos los economistas se han escandalizado del notable incremento de los pasivos de la Reserva Federal y casi ninguno ha dedicado medio minuto a analizar qué ha pasado con sus activos, cuando ésa es la clave del asunto.

En general, y por resumirlo mucho, la Reserva Federal ha evitado una contracción secundaria pero también ha incentivado la creación de un nuevo descalce de plazos al adquirir un billón de bonos hipotecarios que vencen a 30 años.

Ahí precisamente reside la dificultad y los riesgos de futuro, aunque sólo algunos economistas de la Fed –que sí saben qué están haciendo– parecen darse cuenta. Cuando los bancos privados quieran disminuir su demanda de dinero (desatesorarlo) para volverlo a prestar al sector privado, la Fed tendrá que liquidar esos bonos hipotecarios al descuento, lo que sí supondrá un incremento de la oferta monetaria y una disolución del valor del dólar.

En definitiva, vemos como el uso de malas teorías económicas –en este caso sobre la demanda y el valor del diner–, no sólo nos lleva a malinterpretar la realidad, sino a desviar la atención de las cuestiones realmente clave. Por eso el monetarismo ha sido y seguirá siendo uno de los principales responsables de la crisis actual; una crisis no sólo económica sino también intelectual.