Fluctuación sucia en Argentina, ¿al garete?

A diferencia de un sistema de tipo de cambio fijo ―donde los bancos centrales tienen que proporcionar la cantidad de moneda extranjera que se necesite para financiar los desequilibrios de la balanza de pagos, al tipo de cambio vigente―, un sistema de tipo de cambio flexible requiere que los bancos centrales se abstengan de intervenir, y la relación cambiaria se ajuste para igualar oferta y demanda de divisas.

Sin embargo, en la literatura económica se describe la modalidad de tipo de cambio flexible o fluctuante que opera en la Argentina de hoy: fluctuación intervenida o sucia. En tal sentido, la autoridad monetaria interviene comprando o vendiendo divisas, en un intento de influir en los tipos de cambio, aunque solo bajo determinadas condiciones.

El plan del BCRA consiste en frenar la expansión monetaria hasta el mes de junio de 2019 mediante una zona de no intervención cuyos límites, desde septiembre pasado, fueron fijados entre 34 y 44 pesos, respectivamente, con un ajuste inicial mensual del 3% recalibrado al 2,2%, en el mismo lapso, hacia diciembre pasado. Si el dólar pasa del límite superior, el organismo podrá vender hasta 150 millones de U$S diarios para tratar de contenerlo. De lo contrario, si el dólar se deprecia por debajo de 34, el BCRA podrá comprar reservas internacionales y decidirá cuándo esterilizar dichas compras.

Se trata de un fuerte control de la base monetaria (billetes y monedas en poder del público, billetes y monedas en entidades financieras más los depósitos de los bancos en el BCRA). Pero todo el sistema depende de un indicador crucial, el premio de su contrapartida, la tasa de interés de las Letras de Liquidez (Leliq). Mediante este instrumento, el plan persigue un doble objetivo: reducir la inflación y evitar la volatilidad cambiaria.

Ante la mirada optimista del gobierno, los datos estadísticos de enero encendieron las primeras luces de alarma sobre el primer objetivo, la inflación. El índice de precios comenzó el sendero a la baja desde la implementación del nuevo plan en el mes de septiembre, con 6,5% mensual, pero modificó su tendencia hacia el mes de enero, con un  2,9%, y avivó  la incertidumbre sobre la meta cambiaria.

Frente a la evidencia, y a la zaga de los acontecimientos, el Banco Central limitó la tenencia de Leliq por parte de los bancos, a fin de evitar que fondos llegados desde el exterior en forma de capitales "golondrina" aprovechen las tasas que ofrece el instrumento para luego "fugarse" con rapidez. Con esta modificación se dispuso limitar el máximo de Leliq que un banco puede tener en su poder, al 65% de los depósitos de sus clientes o al 100% del patrimonio del banco. ¿Alcanzará?

¿Cuál será el costo que pagará la plaza local cuando se reviertan los buenos vientos hacia mercados emergentes? Las mesas de dinero de Argentina recomiendan ahora ser muy cautos con el “carry trade” y los vientos favorables son vistos como transitorios.  

Lo más importante según la ortodoxia económica abreva en la visión de Robert Mundell y Marcus Fleming, en lo que se conoce como el Modelo de Mundell-Fleming. En ausencia de intervención cambiaria (los autores hablan de un tipo de cambio plenamente flexible, aunque los efectos pueden verse atenuados y hasta desvirtuados bajo el presente escenario de flotación sucia), un tipo de cambio flexible implica un balance pagos en equilibrio. La primera implicancia establece que cualquier déficit de cuenta corriente debe ser financiado con entradas de capital privado, y cualquier superávit con salida de capital.  Es decir, los ajustes del tipo de cambio aseguran el equilibrio de las cuentas corriente y de capital.  Ahora, la segunda implicancia y la más contundente esencia de inequidad del sistema consiste en que solo hay un tipo de interés con que se equilibra la balanza de pagos: aquel que iguala el tipo de interés interior con el del resto del mundo. De lo contrario, habrá entradas o salidas infinitas de capital únicamente mitigadas por el “trade off” rentabilidad-riesgo.

En síntesis, las bandas buscan soslayar el ancla nominal, en este caso el tipo de cambio, ya que no están dadas las condiciones de hecho económicas para que la divisa norteamericana fluctúe libremente y tienda a converger hacia su verdadero precio. Cotización que no es ni más ni menos que la que se establece bajo las condiciones que subyacen en la economía nacional.

Hasta tanto no exista la convicción de que es imprescindible solucionar la cuestión fiscal, y ello presupone prescindir de las transferencias de recursos, en grado superlativo, hacia los beneficiarios del sistema (políticos, sindicalistas, jueces, etc.), poco  podrá hacerse agregando énfasis en la política monetaria. Tal vez ayude recordar las palabras del expresidente del BCRA, Federico Sturzenegger, quien dijo, “Nuestra capacidad desde el Banco Central para contribuir al bienestar de la sociedad es dotarla de una moneda con poder de compra estable como resultado de un entorno de baja inflación. No podemos lograr casi ningún otro objetivo.” De lo contrario, la experiencia de la flotación sucia flotará, pero lo hará al garete como en tantas otras ocasiones de nuestra empobrecida historia.

El autor es Doctor en Economía y Máster en Economía y Administración de Empresas (ESEADE), Lic. en Economía (UCALP), profesor titular e investigador en la Universidad Católica de La Plata y egresado de la Escuela Naval Militar.